四季度策略推荐：逢低做多 OI1801
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前期美豆近期的交易主要还是围绕着天气和潜在的单产进行，如今关注点转移到南美， 目前天气情况不甚理想。干燥天气延误大豆种植。目前预报显示，未来 1 周马托格罗索州，圣 保罗等地区的降雨量也不足以改善现状，但巴拉那州、南马托格罗索州土壤湿度供给预计将有 上升。阿根廷方面近期谷物产区不少地方再次获得强降雨，不少人担心大豆种植意向面积无法 实现，因大豆被水淹没，过于潮湿的环境令地块无法及时变干。 现阶段看目前仍有潜在拉尼娜天气的可能，一般来说会导致四季度巴西中部和东南部降 雨量低于正常水平，目前南方涛动指数再度回升到 5 左右的水平，调查局的气候模型表明，在 春季和夏季, 赤道太平洋海面温度将进一步降温。虽然目前的情况是中性的, 但模型预计, 拉 尼娜阈值将在春季或初夏达到。
（2）USDA 油脂供需情况 豆油 USDA9 月豆油平衡表，大豆方面是继续上调美豆单产至 49.9 蒲/英亩，远高于市场平均预 估 48.7，但在豆油端却仍较利多，旧作方面，全球近期压榨加快，调高了压榨量和产量，但食 用消费和工业消费上也有调增，整个库存几乎没变，库销比持平，而在新作平衡表中，产量和 压榨量也均有不同幅度上调，同比产量还是增 12.3 万吨。分国别看，美国新季度调增了生柴 需求 24.9 万吨，因对阿根廷和印尼生柴限制，调增较符合预期。食用消费调减，期末库存调减 13.8 万吨。南美阿根廷调增旧作产量，工业消费调降 10 万吨，期末库存调增 7.5 万吨，巴 西变化不大。中国方面，提高了新季压榨量 100 万吨，虽需求小幅提高，但期末库存增幅较大。 总体豆油平衡表此番因美豆油调降库存和库销比，报告偏多。
棕油 USDA9 月棕榈油平衡表，全球旧作产量调降 50 万吨，消费需求上基本抵消，库存上变化 不大。新作上供应端变化不大，消费上食用消费调增 21 万吨，工业消费调万吨。具体来说， 印尼没有变化，马来，中国方面没有变化。总体报告呈中性。MPOB 报告利多效应仍在，增 产周期中的减产令多头备受鼓舞，马来西亚 8 月棕榈油产量环比下降 0.9%至 181 万吨，不及 市场预期，出口环比增 6.44%至 149 万吨；库存环比增 8.85%至 194 万吨；此前市场普遍预计 增产周期棕榈油产量将维持增长，但数据不增反降。此外，之前市场普遍预期 8 月出口偏差， 但数据超预期增长，总体 MPOB 报告偏多。
（3）NOPA 压榨数据 8 月份美国大豆压榨量高于分析师的预期，但是豆油库存高于市场预期。报告显示，2017 年 8 月份 NOPA 会员企业压榨的大豆数量为 1.424 亿蒲式耳，这是历史上同期的最高点，但 低于 7 月份的 1.44 亿蒲式耳，今年 8 月份的豆粕出口量为 426896 短吨，报告显示， 2017 年 8 月底的库存为 14.17 亿磅，环比 7 月的 15.58 亿磅下滑，一度利多美豆油。然而 9 月下旬美 国环境保护署提案意外下调明年生柴掺混目标也给美国未来的生物燃料政策前景带来担忧， 报告指出美国生柴生柴及原料供应存在瓶颈，主要考虑到阿根廷和印尼生柴进口关税大幅调 增。过去三年间，两国对美国生物柴油出口激增，去年美国生柴进口总量 6.93 亿加仑，阿根廷占 比 63.9%，印尼占比 16.07%，征税后，可能导致阿根廷对美国出口中断。
马盘棕油供求情况
马棕油九月后半段调整幅度稍大，一方面来自于美豆油的压力，另外自身也有回调需求。 但三季度整体仍维持上升趋势，市场猜测许久的复产现在来看只七月份产量略微正常，六月 和八月均明显不及预期，马来之前 6 月减产原因除了工作日减少，另外一个重要原因便是劳 动力短缺。马来种植园雇佣国外员工大部分为印尼劳工，而其中有 30% 为非法劳工。今年 对非法劳工的严厉打击让相当一部分人返回本国，而林吉特贬值使棕榈油种植园对外来劳工 吸引力减弱。此外，印尼种植园扩张对劳动力需求增加也减少了印尼的劳工输出。而八月份 的减产则有些出乎市场预期，增产周期中的减产也使做多情绪得到了很大释放。目前来看九 月份的产量也不会大，市场预计有减产到小幅增产，尽管从降水看，2017 年来马来和印尼的 降水量明显多于 2015、2016 年。出口方面，疲弱出口加快库存重建，本月印度政府将毛棕油、 精炼棕榈油和毛豆油的进口关税分别由 7.7%、15.75%、12.7%上调至 15%、25%及 17.5%，印 度是全国最大的棕榈油进口国，进口关税提高一定程度的抑制印度的棕榈油进口需求。而现 阶段印度港口库存也处于相对高位，后期对棕油的需求值得疑问，目前的情况是印尼的出口 相对较好，价格优势使得印尼货较为抢手，此情况若能延续，也难保四季度马来出口不会受 带动。短期关注马来 MPOB 报告，若库存回升至 200 万吨以上，则价格上还将有一定压力， 但总体四季度 11 月和 12 月将迎来传统的减产周期，出口需求上也有印尼亮点，棕油价格上 还是较为乐观。
国内油脂供需 年度上看我国食用油脂供应整体呈现增长趋势。其中豆油增长趋势明显，近两年进口利 润不佳导致中国直接豆油进口减少，豆油供应主要依赖大豆压榨，豆油定价和大豆压榨利润 密切相关。而随着 2015 年中国临储菜油的拍卖，中国国产菜油供应量大幅增加。棕榈油受 融资进口退出，去年产地减产影响等因素，24 度棕榈油进口明显减少。随着中国油脂消费结 构多样性需求，近两年国外葵花籽油增产，价格优势下中国增加了葵花籽油的进口量，但增 幅有限。其他品种油脂供应相对稳定。中国食用油脂品种间结构，豆油占比趋于提高，2015 年起因临储拍卖菜油消费占比增加，2014 年起棕榈油消费占比减少。整体豆油、菜油、棕榈 油三种油脂的消费占比相对稳定。预计临储菜油去库存还需要一段时间，随着中国油菜籽产量的缩减，长期看菜油占比趋于减少，豆油占比稳步提高，棕榈油占比经过近两年萎缩，减 少空间有限，后期占比有望小幅提高。中国年度食用油脂消费量，目前在 3200 万吨左右。 其中豆油占比 52%，菜油占比 16%，棕榈油占比 14%。 具体上看，大豆前期到港量一直维持高位，8 月到港量在 780 万吨，据调查 9 月份国内 各港口大豆预报到港 753 万吨，大豆原料供应充裕，且节前备货令豆粕库存压力逐步缓解， 良好的压榨利润使得油厂尽量保持满开状态，9 月份后两周大豆压榨量创历史新高，豆油库 存一度出现拐点，但随着备货进入尾声，又重新回升。目前库存在 143 万吨左右，而四季度 中，大豆到港依旧庞大，供应压力或会继续持续到元旦前夕备货，豆油方面的压力不容小觑。 棕榈油方面，进口利润方面之前二季度国内棕榈油进口利润较差，导致 5、6、7 月份国内棕 榈油进口量低于历史同期水平。7 月份之后棕榈油进口利润逐渐改善，进口量增加，市场之 前预计 8 月下旬货船将陆续到港，目前到港节奏比市场预期的慢，大量进口棕榈油到港推迟 到 9 月份之后，实际到港量并不如预期大，导致棕油库存重建速度较慢，而华南地区库存又 相对比较紧张，不少工厂无货可提，港口货源也较为集中。棕油库存压力目前也不大，四季 度或因到港增加，库存恢复，但总体上压力还是不如豆油的。菜油方面，国产菜籽也一直在 减产，这一点较为确定，国产菜油的稀缺性将得到体现。目前菜油沿海产能扩张明显，产销 区分化，传统产区销区化，菜油调出省由传统的内陆湖北扩大到沿海，甚至沿海调出占据销 区更为主导的位置，西北的调出省份新疆青海内蒙则完全沦为调入省份，菜油对外依存度自 沿海至内陆全面渗透，对外依存度极高的状态下国家调控的筹码在不断减少，一旦全球油脂 产区的库存受到异常天气或额外需求影响大幅下降，低库存效应将被显著放大，价格也会变 得很有弹性。内地消费明显好于预期，经过这两年的洗牌，菜油还是存在一定的刚需，整体 看菜油供需都较利多，回调不改中长期看涨观点。
总结与预测
回顾刚过去的三季度，油脂随国内商品市场经历了较大波折，尽管过程上不如黑色系来的酣畅淋漓，但终究也是经历了大涨大跌的洗礼。节奏上，随着商品的大幅回调逐渐进入尾声， 四季度进入油脂的传统消费旺季，行情上还是较为乐观。具体三大油脂中，美豆 8 月报告基本 奠定偏空氛围，单产定调，后期天气也掀不起太大波澜，价格上美豆可能还将保持弱势直至季 节性收割低点前，市场关注重心也逐渐转向南美。而 EPA 公告可再生能源最低用量下调幅度 最大或达 15%，美豆油持续的下探，势必将拖累国内油脂，豆油首当其冲。棕油方面，市场 一直关注主产国的复产问题，目前看产量回升并不太确定，而印尼出口情况比较好，四季度主 产国将进入减产周期，马来只要产量不出现大幅上升，棕油也还是偏向乐观的，而菜油整体基 本面相对最好，沿海菜油虽库存较高，但据调研发现，不少库存仍只是暂尚未提货，并非流通 库存，而上轮抛储菜油目前所剩量寥寥，沿海正不断往内陆主销区发货，菜油需求超过之前预 期是比较确定的。所以我们认为九月的下蹲是为了后期更好的弹起，四季度策略可以考虑待风 险释放完全后可考虑介入基本面较强的菜油多单。稳健投资者可以考虑多强的品种，空相对弱 势的跨品种套利。
四季度策略推荐
四季度策略推荐：
逢低做多 OI1801：国产菜籽一直在减产，国产菜油的稀缺性将得到体现。另外调研看， 国内沿海与内陆顺价走货，去库存节奏明显。加之油脂四季度消费旺季，传统季节性消费旺季， 观望市场情绪，商品企稳之时选择逢低多菜油。 菜豆油套利：跨品种套利逻辑为多强的品种，空相对弱势的，国内豆油库存经历了国庆备 货仍然居高不下，加之外盘美豆油影响，美国环境保护署(EPA)建议降低国内燃料供应中的生 物柴油掺混数量及美豆收割压力。相对来说豆油适合配置在油脂套利中的空头。 风险：马来再度减产 国内棕油到港出状况等
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