【铜市场策略周报】铜市场的旺季预期会被证伪吗？

一、    上周COMEX铜市场回顾

上周COMEX铜价先抑后扬，最后一个交易日录得较大涨幅。周一铜价震荡上行，日间时段中国官方制造业PMI维持在50上方但不及预期，服务业PMI表现亮眼，因此整体还是对铜价产生一定提振，但是影响力度有限，晚间时段缺乏重要数据影响，且欧洲处于银行假期，因此整个市场相对平静；周二铜价先扬后抑，日间时段受到中国财新PMI表现优秀的影响，铜价走出显著反弹，但是随后欧洲主要国家PMI和失业率不及预期使得铜价有所承压，晚间时段美国ISM制造业PMI大幅超预期，引发美元强势回升，同时对铜价形成向下的牵引，铜价自日内高点回落幅度超2%；周三铜价宽幅震荡，日间时段震荡上扬，市场情绪相对乐观，但晚间时段因为美国ADP就业大幅不及预期而快速下跌，随后美联储几位官员的讲话仍然偏鸽派，给予市场一定提振，后续疫苗和救助计划谈判也传来相对利多的信息，铜价又走出日内回升；周四日间时段美元显著走强，大宗商品承压回落，铜价亦有所走弱，晚间时段遭遇美股暴跌，民主党领导否认了第四阶段救助计划达成协议的可能，同时美联储多位官员发言有所偏鹰，风险资产遭到集中抛售，铜价日内再次承压回落至3美元/磅下方；周五铜价从前一交易日中的避险交易中走出，市场再次进入买入模式，日间时段铜价便一路上行，晚间时段美国非农就业人数表现较好，失业率下降至8.4%大幅超出预期，提振铜价进一步走强，收复前一交易日跌幅。

上周COMEX铜价格曲线较此前向上位移，曲线结构整体仍然呈现contango结构，但在绝对价格上行的过程中contango结构没有明显走阔。我们认为，布局正套的时机可能正在来临。一方面美国国内近期疫情没有再次爆发的迹象，此前的二次扩散基本得到控制，暂时不会看到更严重的第三次扩散；另一方面美国国内虽然近期又爆发围绕黑人的抗议和游行，但是规模和影响力已经不能比肩前次，而且不少理性的黑人也开始进行反思，因此近期疫情和游行对经济活动带来的影响是下降的。从美国的经济数据来看，以通胀、就业为代表的宏观指标、以订单、地产为代表的的中观指标，最近表现都十分优秀，这意味着美国经济活动开始恢复活力，走向复苏可能已经得到确认。同时，COMEX库存近期开始显著去库，加之很多海外精铜被出口到了中国，因此海外整体库存水平偏低，而经济活动又在恢复，我们认为现在是布局COMEX铜跨月正套的较好时机，值得关注。

二、上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价呈现震荡回升，整体节奏与COMEX铜价基本保持一致。在上周的上涨过程中，沪铜上行动能相对较弱，驱动铜价上行的因素基本来自海外，沪铜处于被动跟涨的过程之中，外强内弱非常明显，走的是典型的正套逻辑，无论从实物走向还是汇率走向都支撑这种逻辑。目前国内铜市场的很多利多因素已经pricein，接下来就是对旺季的证实和证伪了，这也是现在支撑铜价的重要因素，如果旺季如期而至，我们认为铜价将走得更远，并且弹性不容小觑。根据对历史数据的回溯和对比，我们认为50000元/吨的铜价基本对应了经济复苏的预期，而铜价想要走到更高的水平，就需要经济复苏的进一步证实与深化，而经济复苏的进一步证实与深化，与即将到来的旺季密不可分，因为7、8月份的淡季特征非常明显，宏观数据也指向复苏的动能暂时减弱，所以接下来的几周非常重要，目前来看，依然是海外强于国内的正套逻辑，我们认为旺季极有可能表现一般，那么正套逻辑仍将持续。

上周SHFE铜价格曲线较此前整体位移向上，曲线近端此前的contango结构有所收敛，又变得更为平坦，甚至有些月份开始重新出现小幅back。据我们了解，近期贸易商对于铜现货的收货行为又开始变得更为积极，一方面因为升贴水确实回到了较低的水平，刺激了收货的意愿，另一方面近期库存积累的幅度放缓，市场对消费旺季仍然抱有期待。此前的contango更多是受到进口大增的影响，而根据我们了解，进口量当中应该有相当部分是用于融资质押，已经被锁定并不能在市场上流通，因此现货端的供应压力近期有所缓解，而另一方面废铜在精费价差走强之后已经被逐渐消化，此前的库存已经基本去化，废铜的供应压力也在缓解。因此我们认为还是可以重新考虑铜的买近抛远的策略，但是考虑到旺季的成色不会太好，因此上方空间暂时不宜看得太高。

三、国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX比价运行重心低位徘徊，周中铜价回调，比价一度回升至7.81-7.84区间，但周五铜价显著反弹之后，正套逻辑驱动比价重新向下至7.77附近，我们近期对于比价一直持有正套逻辑的观点。铜价的外强内弱、美元指数的大幅下挫是导致比价一路走低的主要原因。目前来看，虽然比价回落、进口铜的亏损有所扩大，但是我们仍然不建议介入反套。目前国内精炼铜消费仍然没有从淡季特点中走出，库存去化压力增大，升水回落，单月高进口可能仍然没有结束，预计8月精铜进口量仍然处于相对高位。这至少意味着两点：如果是真实进口，那么目前国内供应压力太大，需求时间去消化；如果是融资进口，那么目前的进口比价是偏高的，没有理由继续做反套给融资商送钱。除此之外，目前美元指数可能进入新的下行阶段、人民币被迫升值，以及伦敦和上海的价差结构，均不太支持长期持有反套头寸，如果旺季来临可能有机会博一个短线的反套窗口，但是总体从中期来看正套似乎更符合逻辑：国内进口暴增，海外供应压力减弱，后期全面复工复产，海外低库存高需求，因此应该考虑正套。正套的风险点在于疫情在海外的不确定性。