美豆1350美分强压，豆油消费支撑，7150止损买入

一、大背景：2013/2014 年度谷物、油料全面过剩
         根据 usda11 月报告，2013/2014 年度全球主要谷物供大于需，产量较需求量高出 4795 万吨（主要是玉米贡献），期末库存恢复至近十年来第二高位，因此，对于全球谷物来看，2013/2014 年度是个过剩的年度，这是全球谷物的 大背景。对于全球油脂（含油籽折油），分品种来看，棕榈油、菜油库存年比增加100余万吨，豆油（含大豆折油）、 葵花籽油库存年比增加80万吨以上，仅有棉籽油、橄榄油、花生油年度库存减少，USDA 11月报告显示总体油脂油 料库存较9月预估上调近30万吨。2013/2014年度全球总油脂期末库存继续攀升，全球油脂仍面临巨大的去库存压 力，这是全球油脂（含油籽折油）供需的大背景。 二、CBOT大豆：维持震荡思路 （一）静态供需平衡分析和价格测算 基于usda11月供需报告数据，明年春季南美大豆上市前后，巴西、阿根廷及美国（即图中的G3）的供给情况 如下图，其中2014*，对巴西、阿根廷采用的是usda的数据，美豆采用的是近五年总消费进度均值推算（参照美豆 当前出口签约进度及补库存年份情况，这个估计属偏保守估计）。 月度调整来看，Usda11月报告上调美豆期初供应337.7万吨的同时下调南美期初库存240.6万吨，加上美豆正 常库存消耗进度，预计到南美上市前，三国库存较9月预估减少60万吨左右，可见，南美大豆上市前，G3供需整 体仍处于平衡偏紧水平，不过之前美豆偏紧的地区间结构性供需矛盾有所缓解。倘若新季南美产量如usda11月预估，明年春季南美大豆上市后，总供应可创历史新高，较此前最高供应多出近1800万吨，届时供需处于偏松状态。统计结果显示，历年美豆 11 月在三季度后月低点（高点，均经过美元指数调整）与 9-12 月期间下一市场年度最大（小）库存消费比有强相关性。注：绿色区域代表高点预估，红色区域代表低点预估。根据南美上市之前的供需平衡，可以预估美豆价格均衡区间，如果美豆数据如 11 月 USDA 报告数据所预估，则美豆在当前美元指数下的均衡区间为 1227-1369 美分。

（二）美豆平衡表的后续变动

1、美豆出口：后期存隐患，面临多面挑战

美豆出口销售报告显示，截止 11 月 14 日，美豆新作出口销售签约完成全年预估的 90%，签约量达 3547 万吨，其中中国订单达已经超过 2300 万吨，占预期美豆进口量的 85%以上。在前期庞大的订单之后，我们认为美豆后期出口存在两大潜在隐患，一是根据现货业内调查，国内实际压榨进口在大豆期价高企的情况下，很难达到 6900 万吨的目标，粗略估计在 6500 万吨左右；二是在今年全球供需仍属平衡下，南美当前留存库存或会像 2011 年一样挤占美豆出口。截止 11 月中旬，阿根廷仍有 1300 余万吨大豆没有出售，这也是后期大豆潜在的风险点。

2、下一年度南美产量：预期继续扩大种植面积

由于南美汇率大幅贬值（农户收益大幅提高，增加种植出口作物热情），加之当前美豆 03/美玉米 03 比价处历史高位（预计大豆挤占部分玉米面积），市场预计明年春季南美种植大豆热情大增。USDA11 月报告预计，巴西、阿根廷大豆收获面积分别同比增加 4.3%、1.9%，仍低于巴西农业咨询机构 AgRural 对巴西预估的增加 6%。倘若，南美大豆产量如 usda11 月预估，明年春季南美大豆上市后，总供应可创历史新高，较此前最高供应多出近 1800 万吨，届时供需处于显著偏松状态。这主要涉及 11 月份时南美的播种情况及明年 1-2 月份大豆生长期的天气。

（三）资金：CFTC 基金持仓仍在高位徘徊

从往年同期来看，当前阶段基金头寸方向并不稳定，随着天气炒作进展，随时会出现大规模撤离（见2011 年同期）。从之前规律来看，此间基金净多方向往往会略领先期价，最新 CFTC 基金持仓报告显示总持仓和基金净多仍在 高位徘徊，或因中国进口的乐观以及资金对后续南美天气的提前布局，这也对美豆行情提供一定的支撑。不过如果 基金出现背离往往会提供较大的操作机会，后续密切关注基金动向。综上，从基本面上看，美国当季大豆收割完成，丰产基本落定,后期南美和下季美国播种面积预计增长。而国内11、12 月预计大豆天量到港，彻底扭转短缺局面。整体豆类供应宽松。不过，因为美豆出口季节，国内点价未定，美豆暂时难有大幅下跌，预计在南美因素主导市场之前，维持围绕 1300 美分震荡判断，下方支撑料在 1240-1250美分，上方压力在 1350 美分一线。

三、国内豆粕期现平衡分析

（一）浅谈 11、12 月份天量到港对国内豆粕现货冲击

豆粕当前最大的压力来自未来 2 个月的天量大豆到港压力，对比今年 6、7 月份的天量到港、当初的国内大豆库 存以及消费情况，可大致估计 1200-1350 万吨的天量进口大豆到港对国内豆粕现货的冲击。从下表的分析可知，1 月份豆粕现货预计合理价位在 3850 元/吨附近。由于豆粕期货交割机制，一般 1 月交割 基差在 100-200 元/吨，折合到 1 月合约“到期”期价预计在 3650-3750 元/吨。

（二）基差：m1401 在 3600 之下具有“基差角度”的安全边际

从国内基差角度来看，根据 2005 年至今现货的表现来看，按照当前张家港 4150 元的现货价及后市现货预期，m1401 期价在 3650 元/吨之下具有基差“安全边际”，随着时间离近，可靠性将逐渐加大。从 m1312 当前期价来看（略低于当前现货业内当前对年底现货预期），m1401 期价在 3600 元/吨之下有安全边际。综上，基于离 1401 摘牌仍有一个半月时间，我们认为 m1401 在 3600 元/吨之下即开始具备基差意义上的“安全边际”。而基于当前对美豆行情的判断，我们认为 m1401 摘牌时合理价格区间在 3650-3750 元/吨。

四、豆类结论

从基本面上看，美国当季大豆收割近乎完成，丰产基本落定,后期南美和下季美国播种面积预计增长。而国内11、12 月预计大豆天量到港，彻底扭转短缺局面。整体豆类供应宽松。不过，因为美豆出口季节，国内点价未定，美豆暂时难有大幅下跌，预计在南美因素主导市场之前，维持围绕 1300 美分震荡判断，下方支撑料在 1240-1250美分，上方压力在 1350 美分一线。国内豆粕现货首要面临的压力来自 11、12 月份的天量进口大豆到港，通过与今年 6、7 月份进口冲击、即期库存及消费对比，我们认为年底豆粕现货预计在 3850 元/吨附近，折合到期货 1401 盘面上，预计 m1401 摘牌时合理期价应 3650-3750 元/吨。从现货基差角度，预计 m1401 在 3650 元/吨之下空间不大。在南美天气不出现实质问题情况下，远期 5、9 月合约期价预计上方压力重重，而在高基差下，下方也难有大空间。总体来说，国内单边仍无大趋势，豆粕 1401 运行区间为 3600-3800 元/吨，1405 预计运行区间为 3200-3400 元/吨，豆粕 1、5 价差将维持高位，59价差有望进一步拉大，尽管美豆油接近低位震荡区间下沿，但国内豆油在季节性消费旺季及市场信心恢复下获得支撑，只不过供给大背景下仍难有大的表现，连豆油 1405 合约主要运行区间在 7150-7500 元/吨，激进投资者靠近区间下沿可少量短多尝试。